Methoden


Discounted Cashflow Methode

Unternehmenswert als Barwert zukünftiger Free Cashflows

Definition des Unternehmenswerts

Der Wert eines Unternehmens bestimmt sich aus dem Nutzen, den dieses aufgrund seiner im Bewertungszeitpunkt vorhandenen Erfolgsfaktoren z.B. seiner Produkte, Stellung am Markt, inneren Organisation, Innovationskraft, Mitarbeiter und seines Managements in Zukunft erwirtschaften kann. Unter der Voraussetzung, dass ausschließlich finanzielle Ziele verfolgt werden, wird der Unternehmenswert allein aus der Ertragskraft, d.h. der Eigenschaft, finanzielle Überschüsse für die Unternehmenseigner zu erwirtschaften, abgeleitet.

Grundsätzliche Vorgehensweise

eValuation basiert auf der Discounted Cashflow Methode, die durch ein zweistufiges Vorgehen gekennzeichnet ist. Im ersten Schritt wird der Gesamtmarktwert des Unternehmens als Summe der Barwerte aller künftigen finanziellen Überschüsse (Free Cashflows), die Eigen- und Fremdkapitalgeber zur Verfügung stehen, abgeleitet. Um den Marktwert des Eigenkapitals zu bestimmen, wird im zweiten Schritt der Marktwert des Fremdkapitals vom Gesamtmarktwert abgezogen.

Ableitung der Free Cashflows

Mit eValuation wird der Free Cashflow durch die sogenannte indirekte Methode abgeleitet. Die Basis dafür bilden die Plan-Gewinn- und Verlustrechnung sowie die Planbilanz des zu bewertenden Unternehmens.

Die prognostizierten EBIT der geplanten Geschäftsjahre werden wie folgt in die zu diskontierenden Free Cashflows übergeleitet. Zunächst sind die EBIT um Unternehmenssteuern und persönliche Steuern der Anteilseigner unter der Annahme eines unverschuldeten Unternehmens zu mindern. Zur Ableitung der den Eigen- und Fremdkapitalgebern zuzuordnenden Free Cashflows werden des Weiteren auf Basis der Bilanzplanung nicht zahlungswirksame Erträge/Aufwendungen eliminiert und durch die entsprechende Einnahmen/Ausgaben ersetzt. Dementsprechend sind u.a. anstelle der Abschreibungen Investitionsausgaben anzusetzen und erfolgsneutrale Veränderungen sonstiger Vermögensgegenstände und Schulden, z.B. des Netto-Umlaufvermögens, zu berücksichtigen.

Multiplikator Methode

Unternehmenswert als Relation aus Marktwert und Ertragsgröße

Definition des Unternehmenswerts

Die Multiplikatorbewertung ist ein marktorientiertes und methodisch einfaches Verfahren zur Unternehmensbewertung. Es wird dabei unterstellt, dass der Wert eines Unternehmens aus beobachtbaren Marktpreisen vergleichbarer Unternehmen abgleitet werden kann. Die Multiplikatorbewertung zeichnet sich durch einen geringen Arbeitsaufwand aus und wird daher häufig für eine erste Wertindikation herangezogen.

Grundsätzliche Vorgehensweise

Bei der Multiplikatorbewertung wird zwischen sogenannten Transaction und Trading Multiplikatoren unterschieden. Transaction Multiplikatoren legen die für Unternehmen gezahlten Kaufpreise und Trading Multiplikatoren die Marktkapitalisierung börsennotierter Unternehmen zugrunde. Der Multiplikator selbst ergibt sich aus der Relation der Marktwerte zu einer Ertragsgröße der Vergleichsunternehmen (z.B. Umsatz, EBIT, EBITDA, Jahresergebnis) und wird auf die entsprechende Ertragsgröße des zu bewertenden Unternehmens angewendet.

Ableitung der Multiplikatoren

Die eValuation-Multiplikatorbewertung basiert auf Trading Multiplikatoren in Form von EBITDA Multiplikatoren. Die Grundlage zur Berechnung der Multiplikatoren bilden die von einem Kapitalmarktinformationsdienstleister zur Verfügung gestellten, branchenspezifischen Multiplikatoren, die dieser anhand von zukunftsorientierten Bezugsgrößen (EBITDA Analystenschätzungen, Referenzzeitpunkt + 1 Jahr) berechnet.

Sollte das Tätigkeitsfeld des zu bewertenden Unternehmens mehrere Branchen umfassen oder keine eindeutige Zuordnung zu einer Branche möglich sein, bietet eValuation die Möglichkeit, bis zu drei unterschiedliche Branchen auszuwählen und eine Gewichtung vornehmen. Bei der Gewichtung empfiehlt sich eine Orientierung z.B. an den Umsatzvolumina, die in den einzelnen Branchen erzielt werden.

Benchmarkanalyse

Branchenspezifischer Vergleich von Finanzkennzahlen

Grundsätzliche Vorgehensweise

Die eValuation Benchmarkanalyse stellt eine vergleichende, branchenspezifische Finanzkennzahlenanalyse dar. Die Grundlage bildet ein kontinuierlich aktualisierter Datenpool eines Kapitalmarktinformationsdienstleisters aus weltweit ansässigen Unternehmen unterschiedlichster Branchen.

Anhand anschaulicher Grafiken wird für jede Finanzkennzahl dargestellt, ob das Unternehmen bei der branchenspezifischen Benchmarkanalyse unterhalb, auf oder oberhalb des Marktniveaus einzuordnen ist. Durch die grafische Darstellung können auf einen Blick die Stärken des Unternehmens und mögliche Optimierungspotenziale abgeleitet werden.

Kennzahlen

Die eValuation Benchmarkanalyse umfasst die folgenden Finanzkennzahlen: EBITDA- und EBIT-Marge, Gesamt- und Eigenkapitalrentabilität, Geldumschlags- und Lagerdauer, Debitoren- und Kreditorenlaufzeit, Liquiditäts-, Verschuldungs- sowie Zinsdeckungsgrad.

Branchenauswahl

Sollte das Tätigkeitsfeld des Unternehmens mehrere Branchen umfassen oder keine eindeutige Zuordnung zu einer Branche möglich sein, können bis zu drei unterschiedliche Branchen ausgewählt und gewichtet werden. 

Damit die Branchenzuordnung möglichst spezifisch ist, untergliedern sich Ihre Auswahlmöglichkeiten hierarchisch in Sektoren, Branchen und Sub-Branchen. Beispielsweise gibt es für den Sektor Industrie die Branche Transport. Diese gliedert sich wiederum in die Sub-Branchen Güterbeförderung via Flugzeug, Personenbeförderung via Flugzeug, Maritimer Transport von Gütern oder Passagieren usw.

Kapitalkosten

Discounted Cashflow Methode mit gewichteten Kapitalkosten

Bestimmung der Kapitalkosten

Zur Barwertermittlung der geplanten Free Cashflows werden als Kapitalisierungszinssatz die mit den Kapitalanteilen der Eigen- und der Fremdkapitalgeber gewichteten Eigen- und Fremdkapitalkosten herangezogen (WACC; Weighted average cost of capital; gewichteter Kapitalkostensatz). Der WACC gibt an, welche Mindestverzinsung aus dem Bewertungsobjekt erzielt werden muss, um Eigen- und Fremdkapitalgeber nicht schlechter zu stellen, als bei einer Anlage in der nächstbesten Alternative. eValuation leitet Kapitalkosten in den Währungen Euro (EUR) und US-Dollar (USD) ab.

Eigenkapitalkosten

Methode
Zur Ableitung der Eigenkapitalkosten wird das auf der Portfoliotheorie basierende Capital Asset Pricing Modell (CAPM) herangezogen. Es handelt sich um ein theoretisches Kapitalmarktmodell, dessen Grundlage erzielbare Renditen aus einem Bündel von am Kapitalmarkt notierten Unternehmensanteilen (Aktienportfolio) bilden, die an die Risikostruktur des Bewertungsobjekts angepasst werden. Dazu wird zwischen den Komponenten Basiszinssatz (risikoloser Zinssatz) und Risikozuschlag (Marktrisikoprämie und Betafaktor) differenziert.

Basiszinssatz
Ausgangsbasis für die Ermittlung des Basiszinssatzes ist eine Zinsstrukturkurve, die unter Berücksichtigung des aktuellen Zinsniveaus und der von Bundesbanken (in EUR auf Basis von Daten der Deutschen Bundesbank und in USD auf Basis von Daten der Federal Reserve Bank der Vereinigten Staaten von Amerika) veröffentlichten Zinsstrukturdaten abgeleitet wird. Die Zinsstrukturdaten sind Schätzwerte auf Grundlage beobachteter Umlaufrenditen von (quasi) risikofreien Kuponanleihen. Die abgeleitete Zinsstrukturkurve bildet den Zusammenhang zwischen Zinssätzen und Laufzeiten ab, wie er für Zerobonds ohne Kreditausfallrisiko gelten würde.

Betafaktor
Zur Betafaktorableitung wird entsprechend der bei eValuation selektierten Branchenspezifizierung eine Peergroup zusammengestellt. Für die Berechnung der Betafaktoren wird der Median aus den verschuldeten, am Markt abgeleiteten Beta-Faktoren (raw) der einzelnen Unternehmen der jeweiligen Branchen-Gruppe herangezogen. Dabei werden wöchentliche Renditen über einen Zeitraum von zwei Jahren (104 Datenpunkte) verwendet, die über die Kursdaten vom Kapitalmarktinformationsdienstleister S&P Capital IQ abgeleitet werden. Als Referenzindex wird jeweils der MSCI World Index mit in EUR bzw. USD umgerechneten Kursdaten gewählt.

Marktrisikoprämie
Die künftig erwartete Marktrisikoprämie lässt sich aus der historischen Differenz zwischen der Rendite risikobehafteter Wertpapiere, beispielsweise auf Basis eines Aktienindexes, und den Renditen (quasi) risikofreier Kapitalmarktanlagen abschätzen. Dazu werden empirische Untersuchungen der Kapitalmärkte zugrunde gelegt.

Länderrisikoprämie
Länderrisiken, insbesondere damit im Zusammenhang stehende Ausfallrisiken, sind in der Praxis regelmäßig nicht in ausreichendem Maße in der Prognose der finanziellen Überschüsse reflektiert. Sie sind daher in den risikoadjustierten Kapitalisierungszinssatz einzubeziehen. Als Länderrisikoprämie wird, sofern notwendig, ein länderspezifischer Risikozuschlag gemäß der Liste von Prof. Damodaran (New York University) angesetzt. Der Risikoaufschlag wird dann sowohl in den Eigen- als auch den Fremdkapitalkosten berücksichtigt.

Fremdkapitalkosten

Basiszinssatz
Es wird der gleiche Zinssatz wie für die Berechnung der Eigenkapitalkosten verwendet. 

Credit Spread
Der Credit Spread mit einer äquivalenten Laufzeit wird auf Basis der am Kapitalmarkt beobachtbaren Ratings bzw. der von einem Kapitalmarktinformationsdienstleister zur Verfügung gestellten Credit Model Scores je Branchen-Peergroup (Median) abgeleitet (Effektivzinsmethode).

Tax Shield
Bei der Ermittlung der gewichteten Kapitalkosten ist die steuerliche Abzugsfähigkeit der Fremdkapitalzinsen zu berücksichtigen (sog. Tax Shield).

Eigenkapital- und Fremdkapitalquote

Die Gewichtung der Eigen- und Fremdkapitalkosten erfolgt anhand der Marktwerte der Eigen- und Fremdkapitalanteile. Gemäß der Definition der (Netto-)Verschuldung eines Unternehmens werden beim Fremdkapital neben Finanzschulden auch die Pensionsrückstellungen einbezogen und sämtliche liquiden Mittel abgezogen (Net Debt).